经济企稳拐点已过？言之过早
清华大学中国与世界经济研究中心主任 李稻葵
大家对中国经济的走势，有分歧、争论，主流的观点讲，中国经济已经企稳，这一轮结构调整取得了很多进展，增速企稳。我们的分析认为增速可能已经止跌，保持在6.7%的水平上，但是如果说经济企稳、结构调整已经到了一个结点，最困难的时期度过了，这个结论言之过早。比较乐观的、倾向于认为经济已经企稳了，结构调整过了拐点的观点，有什么论据？他们论据主要有三个：
第一个论据他们认为增速已经稳定在6.7%，明年或者是后年这个增速可能就基本上稳住，甚至还有回升。我们认为这个结论恐怕言之过早，为什么这么讲？仔细分析这一轮一到三季度增速的止跌，一个重要的贡献点是房地产，房地产经过我们的计算大概贡献了0.54%GDP值总增长的增速。如果没有房地产的话，那么今天我们的增长的速度，恐怕就不是6.7%，而是6.2%、6.3%，我们主观感觉可能会大不一样。为什么说房地产的回暖不可持续？因为在这一轮恢复的过程中，我们出现了地区上、格局上极其不平衡，若干个城市大概有20个房地产涨的非常快。因此快速的价格上升带来了社会的忧虑，带来很多对房地产市场重新泡沫化的忧虑。在十一长周末的前后，这二十多个城市纷纷提出了自己的限购政策。那么这一轮的限购政策对房地产的发展有什么影响？经过我们的测算大概一般未来的房地产销量，都会受到这一轮限购政策重新出台的影响。再根据历史的经验，一般来讲我们房地产三年一个周期，一年上涨，两年调整，恐怕未来一到两年房地产行业会出现调整，因此我们认为靠房地产继续稳定经济增长速度，这个动力、机制难以重复，难以为继
第二个因素，这一轮大家认为经济增长速度稳定的论据也靠不住。他们认为工业品出厂指数54个月连续下跌，今年9月份转正了。同比转正，过去连续54个月都是负的。很多人讲工业品出厂指数转正，意味着我们整个制造业在恢复，我们认为这个观点过于乐观。我们仔细分析为什么工业品能够转正呢？主要原因还是采掘业，还是上游行业，它的产品价格上升，比如说铁矿石。铁矿石现在此时此刻跟一年多前相比，上升了50-60%，跟这个相关的钢铁的价格也在回升。我们认为这个因素恐怕在相当程度上还是一个国际因素。因为铁矿石的主要供给商来自于国外，他们在过去一两年这个周期内采取了自己去产能，减少供给这种决策，这种调整，带来了整个国际上大宗产品市场供需关系的变化。另外跟这个相关的是什么呢？规模以上工业企业的利润今年1到9月份出现了2-3%的正增长，很多人讲这件事情也说明我们的工业企业，包括整个制造业它的拐点已经走过了，我们认为恐怕也是偏于乐观。我们再仔细分析，工业企业的利润上升来自于上游，来自于采掘业，来自于钢铁行业。其中钢铁行业最近几个月的利润上升的非常快，因为钢的价格出现了上升，为什么钢的价格出现了上升？这个事情跟房地产的恢复，基础设施的投资加速是密切相关的
讲到第三个论据，我们认为还不能说经济企稳了，不能说拐点已经过了。因为你仔细分析，我们的固定资产投资中增长今年是8%多一点，主要是来自于基础设施建设。基础设施投资增速从去年15%上升到今年1到9月份的20%，于此形成的一个反差是什么？是制造业的投资，制造业的固定资产投资仅仅只有13.1%，这是一个非常低的数据，比我们整体宏观经济增速还要低。一般来讲投资的增速是略比我们GDP增速稍微快一点，制造业的增速是明显低于GDP增速。而且跟它密切相关的就是民间自发的投资，主要在制造业。一到9月份增速只有2.5%，比整个制造业的3.1%增速还要低，因此这个也引起了我们的担忧
我们认为这一轮的增速止跌稳定在6.7，总结来看靠两个事情。一个是房地产的泡沫性的恢复，泡沫的恢复。包括二十多个城市价格和销量的迅速上涨，带来了0.54%GDP的增长。第二个是基础设施投资，20%年增速。这是多年，过去五六年的历史数据非常罕见的。这两件事恐怕难以为继。所以我们基本结论是，经济企稳，拐点已过这个结论可能是言之过早。需要改革、调整，需要政策进一步的落实，才能应对中国经济目前的三大风险：
第一大风险刚才我已经谈到了，就是我们固定资产投资中，民间自发制造业投资的增速现在还没有恢复。这个增速应该恢复到6%-7%，我们才能够说经济增速企稳了。因为制造业是我们固定资产投资的主力军，一般占到固定资产投资三分之一左右。制造业还有增长的空间，大量的居民冬天没有暖气，夏天没有空调，很多居民需要买第一辆汽车，第一辆买了需要更新升级到第二辆汽车。内需还是有的，只不过各种各样的机制问题，现在增长速度没有恢复。所以这是第一个让我们担忧的地方
第二个担忧的是什么？就是出口，刚刚我们谈到今年1到9月份，中国经济增长出口是负的7.5%，进口也萎缩至负8%左右，这是过去两三年持续负增加的延续格局。这个怎么看？是不是我们的贸易伙伴的经济在萎缩呢，是不是美国经济不好，东南亚的经济不好，欧盟的经济不好，因此他们对中国产品需求萎缩呢？不完全。这些国家都是正增长，美国、东南亚国家1.8%的正增加，欧盟1%的正增长。东南亚、美国，我们主要两个出口的对象国和对象地区，他们一边是正增长，一边是进口萎缩。其中美国整体的进口，不光是来自于中国，美国来自于全世界的进口是7%的负增加，这个原因是什么？第一不能归咎于汇率因素，汇率因素不可能短时期内，在一两年带来巨幅的出口的变动。有一个因素可以解释这么一个格局，那就是结构问题。尤其美国，高端产业、高科技产业继续保持领先，全球没有哪个国家和地区对他们提出挑战。同时由于能源价格的下降，他们劳动力成本相对的下降，所以他们的产业在往下移，他们以前交给中国、日本、韩国生产的一些产品自己做，自己生产了。反过来，中国经济的产业链往上延伸，这两头没有够着。他们的低端产业比我们的高端产业发达一点，但由于是两边的产业都在往中间走，导致中美，甚至中欧的贸易比较优势在缩小，贸易的空间在缩小。这是一个完全被数据所证实的猜想，这个猜想足够的令人担忧，如果这个猜想是成立的话，我们恐怕应该调整心态。未来若干年很难靠对发达国家保持比较高速的增长来拉动我们的增长，来稳定我们的宏观经济
第三个担忧是什么呢？最近出现了一个比较怪的现象，一方面中国经济仍然是保持着贸易顺差，我们估计是今年年底整个全年仍然占GDP2.8%左右。在全球范围之内是一个非常健康的数字，没有超过3%，3%是国际的警戒线，是正的。尽管如此，另外一方面我们在国际市场上，包括国内的汇率市场、外汇市场上，我们出现了人民币贬值的压力。贬值的压力非常大。国际金融理论从来没有一个理论说，一方面有贸易顺差，另一方面还有贬值的压力。仔细分析，我们认为主要原因是，我们现在货币存量在全球范围是创了奇迹的，我们的货币存量是现金加存款，换算成美元相当于21万亿美元。美元是一个国际货币，美国的存量11万亿，日元14、15万亿，欧元区也是这个数字14、15万亿，我们是远远超过他们。所以当我们中国经济的企业和百姓手中有大量随时可以变现，随时可以变成外汇的现金存量和存款存量的时候，这个时候投资者的情绪，百姓的情绪很容易逆转，很容易认为人民币被高估了，如果人们认为人民币被高估了，都有动力被转换成外币。一旦这种转换形成，它的压力是排山倒海的，是非常抵挡的。因为央行手中有三万亿多外汇储备，对应的是21万亿的美元货币存量，所以这是一个压力。如果一旦管理不善，人民币持续贬值的预期形成的话，这将对中国的金融乃至整个中国经济产生直接巨大的冲击
三件事，一个是投资的前景，一个是外贸，一个是汇率，该怎么办？
答案很简单，必须加快改革、必须积极应对、必须采取务实的措施。那么怎么办？制造业和民间投资持续低迷这个事情，必须从根子上解决，根子在什么地方？在我们过去三十多年依赖和引以为豪的，地方官员、经济官员与民间投资者密切合作，地方政府帮助企业开疆拓土。这个机制现在停顿了，为什么？我们的相关改革没有到位。我个人的观点，应该深化改革，应该形成一支政治力量，以民族的复兴、国家的富强，以百姓的幸福为政治目标和政治理想的一支官员队伍。有理想同时也要激励，激励指的是什么？指的是表现好的真正有业绩的领导官员，真正得到提拔。同时相关的物质条件，物质待遇也必须跟上，要能够和社会的相应精英群体相匹配。光有理想，没有激励是难以为继的。光有力量和激励也不够，必须要监督，这个监督不光是体制内监督，还要靠舆论、司法体制、民众，三件事到位才能真正让我们的经济部门和地方官员真正的重新关心经济发展，重新和民间企业家密切合作，建立起我们习总书记说的新型的政府和企业的关系，这是第一件事，应对固定资产投资下降。最后我们要使得我们的金融更好服务实体经济，必须加快金融监管和银行体系的改革。再比如说今年民间投资很多，大家很关注，怎么调动民间投资的积极性，必须在创造公平的竞争环境和市场准入，对垄断行业改革，以及价格深化改革的层面下，使得民营投资的积极性真正的调动起来
第二个事情，进出口持续下降，必须想方设法保持国内大市场的建设，尤其是国内跨省之间的贸易，一定要充分调动起来应对国际贸易的萎缩。举一个例子，江苏省和临近的安徽省，两个省之间尽管相近，他们人均GDP相差1倍，江苏省是全国最高的省份，安徽省是倒数第六。这两个省的经济差距可能超过了美国与拉丁美洲国家的经济差距，为什么这两个省的投资不能兴旺发达，必须打破地方保护主义，必须积极扩大国内贸易
第三件事情如何应对人民币汇率的贬值压力，必须无视各项政策，精准管理资本，真正有理由出国投资、并购理由的，坚决放行。其他的处于资产多元化，应对规避汇率损失的这种投资的资金流动，可能要坚决管住。我的个人观点是，要保持汇率的稳定，每年的贬值速度，不应该超过5%。一旦超过5%贬值的形成，它会导致资金外流的趋势。精心管理汇率贬值的预期，坚持一到两年，目前汇率贬值的压力就会逆转。更重要的是应对这个问题，经营结构必须调整，必须产生一大批固定收益的资产。具体来说高质量的债券，包括大企业债、国债，用它来去置换我们居高不下的广义货币存量。债券作为固定收益金融产品，一定比货币稳定，一旦形成宏观经济的波动，出现资金出走的情况，债券的收益会上升，会形成相反的对冲机制，货币存量没有这个机制
就美国跟中国的金融结构比，这一点非常突出，美国整体宏观金融业的比例与GDP的比例差不多，整个宏观大概250-300%，不幸的是我们主要金融资产是货币，对方金融资产是固定收益的资产、固定收益的金融，必须从现在，花五到十年的时间，把我们的货币存量调整下来。只有货币存量调整下来，让我们的固定收益、债券存量升上去，这样宏观金融才能稳定，人民币才能变成国际货币，只有这样才能实现资本帐户的真正开放
总结，不能说中国结构调整过了一个拐点，不能说中国经济结构已经企稳，尽管增长速度是止跌了，还有大量的改革需要落实，还有大量的政策需要调整，还有许多务实的应对措施需要不断研究、落地
